记者 | 郭净净。10月13日，香港证监会重磅公布IPO欺诈执法行动，对两大可疑集团下达资产冻结令，合计冻结上限约46.64亿港元。”香港证监会直指，部分IPO募资额可能通过金融产品投资等安排，最终回流至主要承配人或其关连方。配套制度改革同步推进。对于此次停牌时间，茶百道相关人士对称，“目前股票还处于停牌中，公司生产经营正常进行，没有受到股票停牌的影响。另一个异常信号是：拨康视云预计上市费用8967万港元，占其IPO募资额6.12亿港元的14.65%，在2025年以来超200家新股中排名前列。问题不在于是否有人愿意承担发行风险，而在于相关认购风险是否真实由认购方承担，以及发行人 或相关方是否通过未披露协议或其他安排，向认购方提供资金支持 、收益保证或其他经济补偿。投行、经纪机构等在配售环节，要核实承配人资金来源、排除隐性保本抽屉协议，实务中障碍重重。”。”刘文静指出。2023年至2025年，茶百道实现营收57.04亿、49.18亿、53.95亿元，净利润分别是11.39亿、4.72亿、8.05亿元。“单一迹象通常不足以直接认定违规，但多个异常信号同时出现，就需要进一步核实。”。这三家公司上市后表现更典型：上市首日即破发且股价持续走低，个别公司经营情况难说好。此次香港证监会调查的三只个股在IPO前后均出现异常信号。茶百道、拨康视云及天聚地合这三只个股目前均已停牌。不容忽视的是，此次涉案实体公司均为离岸架构。香港证监会10月12日指出，将加强具针对性的工具以打击首次公开招股相关的失当行为及其他企业失当行为。“有关可疑集团涉嫌参与欺诈计划，当中部分首次公开招股所得款项可能已根据上市公司与该等集团之间未有披露的协议，被转离有关公司，作所谓的金融产品投资之用。拨康视云同样“上市即破发”，上市前暗盘一度被炒高近四成，但其上市首日即暴跌38.61%，停牌前股价1.19港元，较IPO发行价10.1港元累跌88.2%。据其透露，飞天云动IPO中瑞凯自购5500万港元，带入商汤科技作为基石投资者，上市后一个月股价累计涨幅124%；凌雄科技IPO中瑞凯下单2500万港元，把原本“无人问津”的项目做成“一票难求”。我们正在跟香港证监会方面积极沟通。”前述投行从业人士对分析称，这意味着绝大多数国际配售筹码分配给了无需披露身份的承配人，给关联代持留下了操作空间。尤其对于发行难度较大的项目，发行人和承销团往往希望预先落实一定比例的基石投资和锚定投资者认购意向。当晚，茶百道公告称，“公司正就该指令紧急寻求法律意见，并将努力处理及解决证监会关注的事项。该公司获得2家基石投资者“兜底”分别是：A股上市公司中源协和（600645.SH）实控人兼董事长龚虹嘉旗下富策控股以1.57亿港元认购1554.4万股（占总股本的1.85%）、瑞凯集团The Reynold Lemkins Group (Asia) Limited以约2200万港元认购217.6万股（占比0.26%），合计占此次发售股份的29.25%。当托底资金与问题资产产生关联，IPO配售的真实需求便难以辨识。自认购票据以来，票据发行人未作任何还款或分派。”Elistra Advisory Limited（ ELISTRA ，以思達諮詢有限公司 ）创始人兼首席顾问刘文静对称，这并不是港交所规定的统一发行门槛，初步认购意向也不等于最终有效认购。”茶百道相关人士对表示，“我们正在跟香港证监会方面积极沟通，后续请以公告为准。刘文静认为，“ 包销需明确区分正常承销责任与未披露的非市场化兜底。此次调查直指港股IPO国际配售、包销上市开支背后的灰色操作链条。“可疑集团涉嫌参与有关天聚地合的首次公开招股的欺诈计划。”香港证监会指出。上市前暗盘一度被炒高超三成的天聚地合2024年6月28日上市即报跌27.82%，停牌前跌至65港元，较其IPO发行价83.33港元跌近22%，市值32.6亿港元。拨康视云项目中，瑞凯集团与嘉实国际投资产生交集。当配售环节的“足额”可以由关联资金“制造”，当回拨机制可以被“套路”规避，当基石投资者的身份与操纵嫌疑重叠，港股IPO市场的价格发现功能便面临根本性挑战。”。茶百道于2024年4月23日在港交所主板上市，IPO发行价17.5港元，全球发售1.478亿股，总募资25.86亿港元，预计上市开支1.226亿港元（占比4.74%）。目前相关调查仍在进行，涉案主体未来或需赔付受损投资者，但漫长的调查周期也凸显新股投资者维权客观现实障碍。经纪机构只是账户载体，却也暴露出行业风控短板：面对离岸主体大额配售下单，经纪机构应当做到何种程度的资金实力核验，如何区分真实机构投资与受控账户指令，成为行业待解命题。”香港证监会行政总裁梁凤仪表示。普通投资者更需谨慎对待部分高风险IPO项目。IPO配售典型异常样本。不同机构掌握的信息及实际核查能力确实存在差异。照此估算，该公司上市前股东兰馨亚洲、新津升望、正心谷资本等已浮亏近七成。是当时港股年内规模最大IPO之一，一度被视作消费赛道回暖的信号。公司自2025年6月起发出催缴函并采取法律行动。“从实务角度看，潜在短板恰恰可能出现在这些信息之间的衔接。“白骑士”与“操纵者”之间的界限变得模糊。刘浩然自称“拟上市公司的白骑士”，采取“关键少数”策略：在IPO发行前最后窗口期，以自有资金承接5%至15%的发行份额，补上认购缺口，给发行托底；同时凭借市场号召力带动外部订单，营造认购火热的情绪。”刘文静对称。这家综合性API数据流通服务商自2025年4月1日起因财报审计事项停牌至今。”。天聚地合今年9月10日公布，向控股股东及前董事长左磊出售总价1000万美元的两份票据产品。“港股IPO在正式启动发行前，通常已经经历较长时间的投资者推介和认购需求摸底。“目前股票还处于停牌中，公司生产经营正常进行，没有受到股票停牌的影响。今年上半年，该公司业绩有所回升，营收增长6.2%至26.55亿元、净利润增长3.2%至3.36亿元。茶百道上市后股价一路下行，首日报跌25.85%并跌破发行价，到2026年10月12日停牌前其最新股价仅为4.035港元，已较发行价跌去76.94%，市值不足60亿港元。部分项目甚至会以接近或达到发行规模100%的初步意向覆盖，作为决定是否启动正式发行的重要商业参考。刘浩然是瑞凯集团中国区负责人兼首席投资官，近两年频繁参与港股IPO基石投资。本次收到限制通知书的合计31家经纪行，并非调查对象。票据发行人分别是Reynold Lemkins、Kaufmann & Company。拨康视云则揭示了另一种操作手法：这家根据港交所第18A章上市的未盈利眼科生物科技公司于2025年7月3日挂牌，IPO发行价10.1港元，其香港公开发售获78.78倍超额认购，但国际发售仅获0.89倍认购，出现“散户火热、机构冷淡”情况。“我们对任何形式的操纵首次公开招股、操控价格或制造虚假市场的行为奉行零容忍政策。刘文静对指出，判断是否异常，需要结合多个因素，如订单规模是否与中介机构已掌握的投资者财务资料明显不符、多个账户是否存在共同控制、是否 出现无法合理解释的重复认购指示、发行人是否特别指定某些投资者，以及最终股份分配是否异常集中等。该公司国际发售中98.9%由前5大承配人获配，最大承配人获配比例达52.65%。这两份票据发行日是2024年6月21日、7月2日。尝试联系拨康视云、天聚地合等相关方，暂未收到回应。”一位前港股投行人士对指出，这种结构恰是“关联方兜底接盘”的典型画像。该公司引入关联方园丰国际、Gold Wings Holdings Limited、徐州经济技术开发区（香港）投资、The Reynold Lemkins Group (Asia) Limited等4家基石投资者。监管持续加码。最新通函给出预警迹象：上市申请人在上市前后不久作出重大预付款项、贷款、投资或其他资金往来，这些活动可能惠及IPO投资者或关连方；以及所涉的安排可能掩饰最终投资者的身分；在挂盘册即将截止前突然出现大额认购指示，认购指示的规模与投资者的财务状况不相称，挂盘册与先前协定的推销策略或分配政策不符。“因它们涉嫌参与欺诈计划，意图就首次公开招股的股份需求营造虚假或非真实的表象。其中，以嘉实国际投资持牌代表孙然为核心的首个集团涉及9个实体、43.79亿港元的冻结规模创下香港证监会同类案件历史最高纪录，拨康视云（02592.HK）、茶百道（02555.HK）牵涉其中；以刘浩然及瑞凯集团（Reynold Lemkins Group）为核心的第二个集团，涉案冻结上限2.85亿港元，涉及天聚地合（02479.HK）。公司当晚急发布公告称，公司正就该指令紧急寻求法律意见，并将努力处理及解决证监会关注的事项。该人士全资持股的瑞凯集团自称单一家族办公室背景的全球性投资机构，于2020年在香港注册。该公司IPO配售表现异常：散户端认购极度遇冷，香港公开发售认购仅0.5倍，744.08万股回拨至国际发售，散户端认购占比从10%降至4.96%；国际发售账面录得1.11倍勉强足额，但筹码高度集中，122名承配人中前五大承配人占国际发售总量52.11%，前十大合计占比高达86.75%，其中最大单一承配人获配占比达15.9%。灰色链条浮现。其中，Reynold Lemkins出资约1.2亿港元认购140.62万股。10月14日晚，恒生指数公司宣布，因受监管机构调查而停牌事宜，将茶百道从恒生指数系列中剔除，10月23日起生效。”。瑞凯还是维昇药业、天聚地合、拨康视云等多个IPO项目的基石投资者。”香港证监会指出，该等协议可能促使IPO募资暗中回流至主要承配人或关连方。该公司业绩难说理想。“香港公开发售获超额认购，国际配售却认购不足或勉强足额，筹码高度集中。修订的核心变化包括：允许证监会对上市申请人施加可在上市后持续适用的条件，对上市发行人施加上市后条件，作为停牌以外的替代方案，并引入上诉审裁处对证监会决定进行独立复核。无独有偶，天聚地合IPO配售端也出现“散户极端火爆、国际配售不足”情况：香港公开发售认购达602.87倍，国际发售认购则0.99倍。“此次监管行动的重要意义之一，在于证监会进一步强调， IPO 发行与上市前后的资金安排不能完全割裂地审视。大量承配主体注册BVI、开曼离岸公司，多层嵌套之下，真实实控人难以穿透。两大涉案主体勾勒出配售灰色链条的两类角色：孙然为嘉实国际投资持牌代表，手握CE编号AUZ782、RA1（证券交易）、RA4（就证券提供意见）、RA9（资产管理）等香港牌照，覆盖资金募集、账户开立、配售交易的全流程需求，统筹8家离岸壳公司，通过6家经纪行账户完成大额配售操作；刘浩然及其瑞凯集团充当IPO“白骑士”，频繁以基石、大额承配人身份入场，专门填补项目认购缺口。“在没有基石投资者背书的背景下，公开发售遇冷，国际配售‘刚好足额’，高度契合市场‘保发行’的操作特征。43.79亿港元的冻结令破纪录，意味着问题严重性不容小觑。拆解茶百道、拨康视云及天聚地合IPO配售端，可以看出均是典型异常样本。这两个名字与刘浩然一同出现在香港证监会的限制通知书上。承销商按照合规的正式承销协议承担约定的承销或认购责任，本身属于正常的市场化发行安排。10月14日，茶百道遭恒生指数系列剔除。拨康视云的国际配售集中度更高：其前25大承配人获配股份占国际发售的98.37%；其中最大承配人获配1554.4万股，占比32.07%。